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◎結論

在年全球粗鋼產量成長率07年將由06年的8.4%下滑至4.38%、煤鐵等煉鋼原料成本居高不下支撐鋼價、全球鋼廠購併整合穩定鋼價秩序等眾多因子激勵下，我們對於07年全球鋼價展望持樂觀看法。儘管目前全球鋼價面臨短期修正，唯就供需結構無礙中多格局。中鋼、豐興、東鋼、榮鋼等一貫廠為投資首選。

◎07年全球粗鋼產量供不應求將軀動鋼價上漲

根據OECD統計，中國大陸07~08年每年新增粗鋼產能約1,800~1,900萬噸，在新增產能減緩、既有產能利用率已高等情勢下，其07年粗鋼產量成長將趨緩，將由18%下滑至9.8%。06年全球粗鋼產量12.3億噸，YoY+8.40%，增量成長70%由大陸所貢獻。預估07年全球粗鋼產量12.87億噸，YoY+4.38%，在IISI預估全球鋼材消費仍有5.2%的成長動力道情勢下，預估07年全球粗鋼將供不應求軀動鋼價上漲。

◎煉鋼原料居高不下、鋼廠購併整合支撐鋼價

預期07年鐵礦石、焦煤合約價將分別上漲9.5%及下跌10%。在煉鋼原料居高不下情勢下，鋼價將有所支撐。Mittal-Arcelor購併效應將持續發酵將帶動區域間鋼廠的結盟，也將更加激勵全球鋼廠產業集中度最低的大陸地區的整合速度。全球鋼鐵產業集中度提高將有利全球鋼價的穩定。

◎鋼鐵產業維持Overweight投資建議 一貫廠為投資首選

中期鋼價上漲循環趨勢未變，短期鋼價修正拉回無礙中多格局。根據CRU Steel Index，美國鋼價自7月中旬修正以來，目前拉回幅度約9.5%，就庫存去化速度、美國經濟展望、以往鋼價修正時間來看，預估2Q/07美國鋼價即可止跌。而大陸鋼價6月中旬開始下跌，修正幅度約12.4%，近期止跌回穩，預期農曆年後大陸鋼價可望出現另一波漲勢。

下游單軋廠擴廠積極，而上游煉鋼一貫廠受限環評、投入資金高及時間長、環保法令限制等因子致擴廠數量相對有限，導致上游粗鋼及鋼胚供需吃緊而價格居高不下，具有煉鋼能力的一貫廠可望受惠。

我們對鋼價持樂觀看法，但目前產業結構則是上肥下瘦，一貫廠仍為投資首選。平板鋼材的中鋼；條鋼廠的東鋼、豐興；特殊鋼的榮鋼維持Overweight投資建議，建議中期持有

平板下游單軋廠1Q/07為營運谷底，伴隨美國鋼市回穩，屆時營運可望復甦，可於1Q/07佈局，標的以具高股息殖利率的盛餘為主。

產業前景：

壹、07年全球粗鋼供不應求

一、06年全球粗鋼產量成長超過預期 唯鋼價走勢穩中透強

06前11月年全球粗鋼產量11.1億噸，YoY+8.91%，較05年全年的6.56%明顯增長（如表一所示），唯相較05年全球鋼價的大跌，06年全球鋼價呈現復甦、上漲穩中透強的格局。

就CRU Steel Index全球中期鋼價趨勢分析：

05年全球鋼價處在03~04年大漲後的修正階段，05年全年鋼價下跌幅度約20%。隨後，鋼價於06年初起漲，7月開始修正，目前高點回落約10%，唯就06年全年來看，全球鋼價平均漲幅約15%。

綜析06年鋼價強勁主因彙整如下：

(1) 06年全球鋼材需求強勁 成長動能超過預期

儘管06年全年粗鋼產量成長超過預期，唯在佔全球鋼材消費比重15%、14%的歐盟及北美地區需求分別成長8%、8.7%，而佔全球鋼材消費比重33%的中國大陸亦大幅成長14.4%激勵下，06年全球鋼材整體需求成長8.9%。強勁需求動能去化了供給面大幅成長的壓力。

(2)區域間鋼材貿易流動穩定全球鋼價

儘管大陸06年粗鋼產量成長達18%，增量6,500萬噸，超過市場預期，唯在大陸國內、北美及歐洲鋼材消費成長仍高情勢下，大陸出口的鋼材被全球有效去化，帶動全球鋼價的上漲趨勢。累計前十一月份大陸鋼材淨出口量達2,046萬噸。

(3)鋼價驚驚漲，鋼廠庫存水位不高

亞洲05年第一季鋼價的重挫讓鋼廠及貿易商不敢太高的鋼材庫存水位，也因此造就鋼價驚驚漲格局。

(4)區域間鋼廠結盟，產業集中度提高有助鋼價穩定

MIttal-Arcelor的購併案牽動了全球鋼廠合併、聯盟的契機，全球鋼廠產業集中度的提高有助鋼價的穩定性。

二、07年全球粗鋼產量成長將趨緩

根據OECD統計，大陸07~08年新增粗鋼產能約1,800~1,900萬噸間/年，大陸新增粗鋼產能成長的高峰出現在03~05年，當時年複和增長量達7,400萬噸；受到先前宏觀調控對於大小高爐設立的限制，預期06~08年大陸新增粗鋼產能成長將趨緩。

根據OECD的統計，目前大陸粗鋼產能約4.3億噸，不過研究員考量大陸月粗鋼產量及產能利用率趨勢研判，目前粗鋼產能應該在4.5萬噸左右。

預估06年大陸粗鋼產量將達4.18億噸，YoY+18%，產能利用率94%；預估07~08年大陸新增粗鋼產能年增量約1,800~1,900萬噸間；預估大陸07年粗鋼產量4.62億噸，YoY+10.2%，產能利用率近100%

目前全球粗鋼產能06年達14.12億噸，YoY+3.90%，但預估粗鋼產量達12.3億噸，YoY+8.4%，增幅超過預期原因在於全球鋼價漲勢超過預期、鋼廠產能利用率普遍提升所致。預估全球07年粗鋼產量達12.87億噸，YoY+4.38%。

三、07年全球鋼材消費成長趨緩 唯仍面臨供不應求情勢

由於北美、歐洲06年鋼材消費成長近10%，在基期墊高及景氣下修調整下，預期這兩大經濟體，07年的鋼材需求將面臨停滯困窘。儘管如此，在固定資產投資仍維持27%、工業生產仍維持14%的成長力道下，預估07年大陸鋼材需求仍有逾10%的成長動能，進一步帶動全球整體鋼材消費維持5.2%的穩定成長動能。

在07年粗鋼產量成長4.38%，而表面鋼材消費成長5.2%情勢下，預期07年全球粗鋼面臨供不應求的情勢。

貳、短期鋼價修正無礙中期上漲格局

一、煉鋼原料成本居高不下支撐鋼價

就目前粗鋼供需態勢、06年整體鋼價趨勢統合研判，在07年鐵礦石合約價將調漲9.5%以及預期焦煤合約價下跌10%情勢下，（如圖七所示）整體煉鋼成本仍維持高檔，成本面維持高檔將趨使全球鋼價欲小不易。

二、亞洲鋼價農曆年前後可望出現明顯漲勢

儘管面臨鋼胚出口退稅10%取消、鋼材出口退稅由11%下調至8%的衝擊，唯大陸鋼價走勢依然相當穩健。11月底大陸熱軋鋼捲下跌至3,730人民幣/噸後止跌反彈，12/19日來到了3,820人民幣/噸，彈升2.4%。鋼價上漲原因為市場庫存水位低及需求略增溫，若能重新站上,4,000~4,080人民幣/噸水準，則另一波鋼價上漲的行情可期。

就鋼材需求端來剖析大陸鋼價中期趨勢，固定資產年增率為相當重要的觀察指標。累計06年前11月大陸固定資產年增率達27.25%，與05年全年的28%相較，成長動能並未減緩。儘管大陸當局密集實施宏觀調控抑止過度無效率投資，唯在十一五計劃的推動下，預期07年大陸固定資產投資仍將可維持逾20%的動能，進一步帶動大陸鋼材需求將持續高檔不墜。

就庫存水位來評估大陸鋼價後勢，06年6月大陸鋼價修正以來，鋼材庫存去化漸有進展，上海平板鋼材熱軋鋼捲庫存由25萬噸下滑至23萬噸；鋼筋庫存調整最為順利，庫存量由40萬噸下滑至22萬噸。庫存的有效去化及鋼廠逐漸整合將有利大陸鋼價的回升。

三、美國鋼價2Q/07可望止跌

房市趨緩、鋼材進口量大增致鋼廠及經銷商鋼材庫存水位居高不下是導致美國鋼價此波下跌修正的關鍵因子。

以熱軋鋼捲進口價格為例，美國此波鋼價於05年8月中旬率先落底即大幅彈升，漲勢延續一年至06年7月中旬，波段漲幅達近50%。（HRC：430?640美元/短噸）7月中旬修正屆今，修正幅度約19%。（CRC：640?520美元/短噸）

受鋼價下滑衝擊，美國第二大鋼廠Nucor 於12月發布4Q/06獲利預警，季度別獲利衰退35%。唯Nucor執行長表示：若大陸鋼材的出口可獲抑制，在目前美國鋼廠及經銷商同步減產去化庫存情勢下，最快1Q/07庫存水位即可回到正常水準。

我們認為就以往美國鋼價修正期間及幅度、美國現今經濟情勢來看，預期最快美國鋼價2Q/07即將止跌回升。

四、歐盟產業集中度提高 鋼價相對強勢

Mittal-Arcelor合併後，歐洲鋼廠的產業集中度更高了，鋼價更趨穩定。相較於近期全球鋼價的修正速度及幅度，歐洲區的鋼價表現皆相對較佳。

繼Mittal-Arcelor後，包括Tata Steel有意收購Corus Steel，寶鋼意欲與Nippon Steel、Posco交叉持股等合縱連橫等後續活動看來，未來區域間及大陸內地的整合將更積極、合作將更趨緊密，對鋼價穩定性有正面助益。

五、鋼鐵產業上肥下瘦 一貫廠受惠最大

2002年以前全球高爐一貫廠的扁鋼胚平均成本約180美元/噸；在鐵礦石及焦煤合約價大漲情勢下，扁鋼胚成本已揚升至280~310美元/噸（煤鐵合約成本轉換成煉鋼成本的增加約110美元/噸）；唯在外流通扁鋼胚有限情勢下，目前扁鋼胚出口價維持在430~450美元/噸；高爐一貫廠受惠最大，高爐一貫廠光是煉鋼的獲利即高達150美元/噸，獲利率顯著提升，。

由於大型高爐廠的設立除耗時（約三年）、資本及技術密集且有京東議定書的環評要求，因此，全球除大陸外，新增的大型高爐一貫廠增加有限。主要的扁鋼胚出口國為大陸、拉丁美洲及獨立國協。

在扁鋼胚-熱軋價差縮小情勢下，平板上游單軋廠獲利將被壓縮儘管目前鍍鋅鋼捲售價大幅上揚，唯在熱軋合約價上漲及鋅價大漲影響下，平板下游單軋廠不易享有超額利潤。

除上述國際平板鋼材產業面臨上肥下瘦結構之外，國內條鋼市場亦面臨此一結構情勢。

由於在大陸實施鋼胚出口課徴10%的出口稅後，國際條鋼單軋廠的進口成本立即增加了10%，以目前國內進口小鋼胚價格為例，進口價格約430~440美元/噸（14,000元/噸），而目前國內現行鋼筋價格北部約15,500元/噸，中南部約15,000元/噸左右，加計軋鋼成本、營業費用及利息支出後，以現行結構來看，單軋廠將面臨無利可圖而逐漸退出市場。國際電爐一貫廠包括東鋼、豐興則可望受惠。

參、鋼鐵業維持Overweight建議 一貫廠為投資首選

中期鋼價上漲循環趨勢未變，短期鋼價修正拉回無礙中多格局。根據CRU Steel Index，美國鋼價自7月中旬修正以來，目前拉回幅度約9.5%，就庫存去化速度、美國經濟展望、以往鋼價修正時間來看，預估2Q/07美國鋼價即可止跌。而大陸鋼價6月中旬開始下跌，修正幅度約12.4%，近期止跌回穩，預期農曆年後大陸鋼價可望出現另一波漲勢。

下游單軋廠擴廠積極，而上游煉鋼一貫廠受限環評、投入資金高及時間長、環保法令限制等因子致擴廠數量相對有限，導致上游粗鋼及鋼胚供需吃緊而價格居高不下，具有煉鋼能力的一貫廠可望受惠。

我們對鋼價持樂觀看法，但目前產業結構則是上肥下瘦，一貫廠仍為投資首選。平板鋼材的中鋼；條鋼廠的東鋼、豐興；特殊鋼的榮鋼維持Overweight投資建議，建議中期持有

平板下游單軋廠1Q/07為營運谷底，伴隨美國鋼市回穩，屆時營運可望復甦，可於1Q/07佈局，標的以具高股息殖利率的盛餘為主。